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凯迪生态:2015年净利润大增,电价上调林地放量存多重利好

时间:15-11-02 00:00    来源:国海证券

1、生物质发电毛利率已稳步提升,湖北进一步上调电价带来进一步利好

秸秆禁烧政策趋严,为毛利提升与保障原材料供应起到积极影响。公司目前已完成注入生物质电厂资产交割,由于属于同一控制下企业合并,注入生物质电站资产收益从报告期初即开始确认,公司1-3季度净利润增速为71.40%,高于营业收入增速12.22%,考虑到公司注入资产装机容量上升幅度较大,我们认为,公司平均机组发电量出现一定程度下滑,但生物质发电毛利率大幅提升。公司半年报显示,公司生物质发电毛利率为31.99%,与去年同期23.17%水平相比提升幅度较大,符合我们此前关于受各地秸秆禁烧政策趋严、地方政府推出秸秆利用综合补贴等影响,公司毛利率处于上升通道的判断,我们预计,秸秆禁烧环保政策力度有望延续,将为公司保持原材料充足供应及维持较低价格产生积极影响。

湖北上调秸秆生物质发电,每千瓦时增加0.081元(含税)。10月27日,湖北物价局发布通知,自2015年11月1日至2016年10月31日,对省内2015年底前建成并网的秸秆生物质发电项目,按上网电量每千瓦时增加0.081元(含17%增值税)进行支持,公司在湖北有9家已投产电厂与1家在建电厂,此次调价预计为公司2015年增加净利润0.2-0.27亿元,为2016年增加净利润0.89-1.06亿元,有利于进一步增厚公司业绩。

2、林地价值逐步体现,活木蓄积价值预计过百亿。

公司此前注入了58家林业公司100%股权,应于下半年并表。中盈长江承诺林地资产2015-2017扣非后归属母公司净利润分别不低于8,055万元、28,985万元及30,000万元,不足部分将予以补偿。此次公司公告预计2015年全年净利润为6.06-7.08亿元,考虑到公司中报净利润为1.63亿元(并表同一控制下生物质发电,但未并表林地),即使考虑季节性影响,我们预计林地资产有较大概率超过今年业绩承诺,为公司业绩提供重要支撑。而未来两年林地资产业绩承诺较高,如顺利实现,将为公司带来较大业绩贡献。公司注入的58家林业公司100%股权,收购时林地资产作价仅为25.63亿元,以账面法过往取得成本为依据。公司林地资源取得时间较早,经过长期培育,目前公司林地资产价值远超账面价值。此次涉及林地总面积为1,018.7万亩,其蓄积生物质资源存量超过3,008.6万吨,活木蓄积达2,174.7万立方米,我们以每立方林木价格700元估算,公司此次注入林地资产活木价值约150亿元。公司注入林地资产,除可以发展林地综合经济外,也可以为公司原材料提供重要补充来源。

3、生物质、林地具低碳属性,受益全国碳排放市场建设

9月25日,国家主席习近平与美国总统奥巴马发表气候变化联合声明,中国计划于2017年启动全国碳排放交易体系。生物质发电与林地资产具低碳属性,未来将可能获得国家核证自愿减排量(CCER)资质,公司林地资产按面积测算年二氧化碳减排当量约为417万吨,生物质电站方面,我们以每30MW装机减排15-20万吨二氧化碳计算,公司目前装机容量972MW对应CCER减排量约为486-648万吨,公司减排总量约900-1000万吨,且随装机容量提升公司具减排当量继续提升空间。若按照目前交易CCER每吨二氧化碳当量交易价格为15-25元进行模拟测算,公司当前运营中装机与林地资产潜在减排收入近两亿。若全国碳排放交易市场建设顺利,且能维持活跃市场与稳定的交易价格,未来将有可能为公司带来较大额外收入。

4、非公开发行拟解决电站建设资金问题

本次公司非公开发行主要为解决公司电站建设资金问题,根据公司非公开发行预案披露,预计14家电厂全部投产运营后年增加收入为24.23亿元,而公司2015年9月末,资产负债率约为74.46%较高,通过偿还银行贷款14.58亿元,将有利于改善资本结构。我们根据公司2014年财务费用测算,公司短期、长期借款综合成本率约为6%,此次偿还银行贷款每年约能为公司节约8700万财务费用。

5、大股东增持彰显信心,当前股价具安全边际

公司价格较大盘调整前跌幅约50%,停牌前价格为10.96元。7月9日公司公告,控股股东拟增持1亿股公司股票,对应目前公司股价,增持所需资金约11亿,大额增持计划彰显了对公司未来的发展信心。另外,公司此前一年期非公开发行价格为9.9元/股,我们认为,公司当前股价具较高安全边际。另外,从估值角度,公司当前市值仅为165亿元,以本年净利润预告净利润6.06-7.08计算,公司对应2015年业绩PE仅为23.31-27.22倍(由于此次非公开发行尚处在预案阶段,且2015年业绩预计未受到此次增发资金影响,我们仅以未考虑本次增发业绩增厚与股本摊薄前估值,为大家提供参考)。除此之外,公司为生物质发电龙头,目前已运营生物质发电装机高达约972MW,预计未来每年投产10家电站约300MW新增装机,而林地活木蓄积价值预计已超过百亿,我们认为公司当前市值存较大空间。

6、盈利预测与评级

我们看好公司生物质电厂建设,以及未来林地资产开发运用。暂未考虑此次非公开发行影响,我们预计公司2015-2017年EPS分别为0.43元、0.55元、0.72元。维持公司“买入”评级。

7、风险提示注入资产中一代电厂盈利能力不达预期,林地资产运营不达预期,碳排放市场活跃度低于预期、宏观经济下行风险。